The effect of bubbles on production: The state of the literature.

Fernández-González, C., Hierro, L. A., & Domínguez-Torres, H. (2025). The Effect of Bubbles on Production: The State of the Literature. Journal of Economic Surveys, 39(3), 932–952. https://doi.org/10.1111/joes.12635

¿Cómo impactan las burbujas en la producción?

Desde la famosa "Tulipomanía" en los Países Bajos durante el siglo XVII, las burbujas han sido ampliamente estudiadas. Una burbuja se produce cuando el precio de un activo (como acciones o viviendas) sube de forma continua y explosiva, impulsado por la expectativa de que seguirá subiendo, atrayendo a inversores especulativos que solo buscan revenderlo con beneficios. Pero, más allá de la especulación, ¿qué le ocurre a la economía real, a la producción, mientras estas burbujas crecen y explotan? Este artículo realiza una revisión exhaustiva de la literatura económica para responder a esa pregunta.

El ciclo de la burbuja: Boom y estallido

El desarrollo de una burbuja tiene dos fases claramente diferenciadas. La primera es el boom, donde las expectativas de beneficios atraen a más inversores, cuya demanda hace subir los precios, confirmando las expectativas y atrayendo a más gente aún. En esta etapa, el precio supera el valor fundamental del activo.

La segunda fase es el estallido (burst). Las expectativas cambian, los inversores anticipan que el precio dejará de subir y la demanda cae bruscamente. Esto genera pánico y una espiral descendente que puede llevar al colapso del mercado, devolviendo al activo a su valor real.

El gran debate teórico: ¿Ayudan o frenan el crecimiento en el boom?

La literatura económica está dividida sobre el efecto neto de las burbujas, especialmente durante la fase de boom. El debate se centra en dos efectos contrapuestos: el efecto crowding-out y el efecto crowding-in.

1. El efecto crowding-out (Sustitución). Muchos autores sostienen que las burbujas son perjudiciales durante el boom porque los ahorros se desvían hacia el activo de la burbuja (que no produce nada por sí mismo) en lugar de invertirse en activos productivos como maquinaria o tecnología. Al reducirse la inversión productiva, disminuye la acumulación de capital y, por tanto, el crecimiento económico se frena.

2. El efecto crowding-in (Renta y Riqueza). Por otro lado, existe una corriente que defiende que las burbujas pueden impulsar la producción a través del efecto renta. La idea es que, cuando el precio de los activos de la burbuja sube, los inversores se sienten más ricos (efecto riqueza directo) y tienen más recursos para invertir en proyectos productivos. Además, se produce un efecto riqueza indirecto: los activos de la burbuja pueden usarse como colateral (garantía) para obtener préstamos. Esto flexibiliza las restricciones de crédito, permitiendo que empresas y emprendedores que antes no tenían financiación puedan invertir en innovación y crecimiento.

¿De qué depende que predomine un efecto u otro en el boom?

Según el estudio, hay tres factores clave:

• Tipo de activo: Si la burbuja ocurre en un activo improductivo, es más probable que el efecto riqueza ayude a financiar otros sectores productivos.
• Elasticidad de sustitución: Si es fácil mover el capital de un sector a otro, el efecto sustitución será más destructivo.
• Tamaño de la burbuja: Existe un umbral. Una burbuja pequeña puede ayudar a incrementar el crecimiento económico, pero si crece demasiado, acaba absorbiendo demasiados ahorros y dañando la producción.

El estallido: Un consenso doloroso

Si en el boom hay debate, en el estallido hay unanimidad: las consecuencias son negativas. Cuando la burbuja estalla, se producen dos mecanismos devastadores:

• Aumento de impagos: Durante el boom, muchos agentes se endeudaron en exceso para comprar activos. Al caer los precios, las garantías pierden valor y el riesgo de quiebra aumenta, afectando tanto a empresas como a bancos, teniendo lugar entonces un credit crunch.
• Reversión del efecto riqueza: Los recursos disponibles desaparecen por la caída del precio del activo, lo que provoca una caída drástica en la inversión productiva y el crecimiento se contrae.

¿Qué dicen los estudios empíricos?

A pesar de la abundancia de teorías, la evidencia empírica es escasa; el artículo solo identifica cuatro estudios principales que analizan datos reales.

• En el boom, los estudios empíricos hablan de un aumento de la producción.
• En el estallido, el resultado de los estudios empíricos es inconcluso.
• El efecto agregado sería negativo, si bien sólo uno de los artículos lo analiza.

Metodología: ¿Cómo se mide?

Los investigadores suelen utilizar dos marcos teóricos principales:

• Modelos de Generaciones Solapadas (OLG) sin restricciones crediticias. En ellos, para que haya burbuja el tipo de interés del mercado debe ser inferior a la tasa de crecimiento económico. Ello se produce porque se incluyen agentes y activos infinitos, si bien los agentes tienen una vida finita.
• Modelos de Generaciones Solapadas (OLG) con restricciones crediticias. En ellos, son las restricciones crediticias las que dan lugar a que el tipo de interés de mercado sea inferior a la tasa de crecimiento económico.
• Modelos de Horizonte Infinito: En ellos, las burbujas son generadas por el optimismo de los agentes. Se requieren restricciones crediticias para que existan las burbujas.

Estos modelos han evolucionado, incluyendo variaciones en los agentes incluidos en ellos, en los sectores analizados, en la manera de incluir las restricciones crediticias, así como en otras cuestiones.

Lecciones para el futuro y políticas públicas

El estudio concluye con una advertencia: las burbujas son fenómenos complejos que no pueden tratarse con una receta única. Si una burbuja nace en el sector de I+D, podría no ser aconsejable intervenir de inmediato. Sin embargo, si la burbuja está alimentada por un crédito bancario excesivo y en sectores no productivos, su supervisión podría ser vital para evitar un colapso sistémico cuando la burbuja estalle.

Los autores identifican varias lagunas en la investigación actual que deben abordarse:

• Son necesarios más estudios empíricos que validen las teorías.
• Es necesario ampliar el estudio hacia burbujas en materias primas o divisas.
• La mayoría de los modelos ignoran el papel de la demanda y la inflación.
• Apenas existen estudios sobre burbujas en países emergentes o en desarrollo.

En definitiva, entender si una burbuja es una señal de crecimiento futuro o una trampa mortal es fundamental para que decidir cuándo intervenir y cuándo dejar que el mercado siga su curso.

Fernández-González, Cristhian · Hierro, Luis A. · Domínguez-Torres, Helena